論房地產(chǎn)實(shí)物資產(chǎn)與虛擬資產(chǎn)的雙重屬性論文

　　房地產(chǎn)作為實(shí)物資產(chǎn)和虛擬資產(chǎn)的雙重特性，將實(shí)體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟緊密的聯(lián)系在一起③。房地產(chǎn)為家庭提供必需的住房服務(wù)，住房需求是居民消費支出最主要的組成部分之一。商業(yè)用房和辦公樓也是企業(yè)生產(chǎn)必需的要素投入之一。由于房地產(chǎn)具有廣泛的和緊密的上游聯(lián)系和下游聯(lián)系，由此創(chuàng )造大量就業(yè)機會(huì )，提供大規模的產(chǎn)出和收入。因此，房地產(chǎn)是實(shí)體經(jīng)濟的重要組成部分，是一種能夠滿(mǎn)足消費需求和提供生產(chǎn)性服務(wù)的重要的實(shí)物資產(chǎn)。同時(shí)，房地產(chǎn)具有存續時(shí)期長(cháng)和價(jià)值高的特點(diǎn)，而且建造周期較長(cháng)，所占據的空間資源具有稀缺性，這使其成為一種重要的投資品，其定價(jià)方式不僅取決于生產(chǎn)成本和所提供的服務(wù)，也取決于未來(lái)產(chǎn)生的收益，包括由于資產(chǎn)價(jià)格上漲帶來(lái)的收益，因此，具有明顯的虛擬資產(chǎn)的特征。金德?tīng)柌�格④對各國長(cháng)期以來(lái)金融危機的歷史回顧表明，在歷次危機中，房地產(chǎn)價(jià)格的暴漲與暴跌均發(fā)揮了重要的作用。在所有的虛擬資產(chǎn)中，房地產(chǎn)幾乎是唯一重要的具有實(shí)物資產(chǎn)特性的資產(chǎn)形式，是聯(lián)系虛擬經(jīng)濟和實(shí)體經(jīng)濟的重要紐帶。

　　房地產(chǎn)貸款是貨幣創(chuàng )造過(guò)程中的重要環(huán)節。無(wú)論是發(fā)達國家還是發(fā)展中國家，尤其是東亞地區的經(jīng)濟體，房地產(chǎn)抵押是銀行貸款的重要條件之一。房地產(chǎn)與金融緊密聯(lián)系在一起，對經(jīng)濟運行發(fā)揮著(zhù)加速器的作用⑤。從長(cháng)期來(lái)看，美國房地產(chǎn)貸款在商業(yè)銀行長(cháng)期貸款中所占比重呈上升趨勢，目前已經(jīng)超過(guò)了一半的比重⑥。我國住房制度改革催生了規模龐大的房地產(chǎn)市場(chǎng)和房地產(chǎn)金融，房地產(chǎn)貸款在新增貸款中所占比重超過(guò)三分之一。因此，房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展直接影響到貨幣發(fā)行和貨幣創(chuàng )造的數量，進(jìn)而決定了宏觀(guān)經(jīng)濟運行的狀況。房地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)介于普通商品和金融資產(chǎn)之間。郭金興⑦比較了日本、美國和中國等主要國家物價(jià)水平、房地產(chǎn)價(jià)格和金融資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的特征，發(fā)現在這些經(jīng)濟體中，房地產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)性顯著(zhù)大于一般物價(jià)水平，但比金融資產(chǎn)價(jià)格更為穩定。這一特征是房地產(chǎn)雙重屬性的直接表現，同時(shí)，也使得房地產(chǎn)通過(guò)貨幣創(chuàng )造機制，成為宏觀(guān)經(jīng)濟穩定運行的重要基石⑧。

　　除以上對房地產(chǎn)虛擬性的理論研究以外，一些學(xué)者也對房地產(chǎn)的虛擬性或雙重屬性作了實(shí)證研究。王子龍和許簫迪⑨分析了我國３０個(gè)大中城市房地產(chǎn)市場(chǎng)的虛擬財富效應，發(fā)現在大部分城市的財富效應為負，影響系數較小且不顯著(zhù)，因此，認為房地產(chǎn)價(jià)格的上漲對居民消費具有一定的擠出效應和一直作用。鞠方和周建軍⑩研究了中國和日本的房地產(chǎn)與虛擬經(jīng)濟因素的關(guān)系，發(fā)現房地產(chǎn)價(jià)格與貨幣供給、利率水平、信貸創(chuàng )造和金融資產(chǎn)價(jià)格均存在長(cháng)期協(xié)整關(guān)系，認為房地產(chǎn)價(jià)格主要受虛擬經(jīng)濟因素的影響，因而可能存在房地產(chǎn)泡沫。這些研究有助于理解我國房地產(chǎn)與虛擬經(jīng)濟和實(shí)體經(jīng)濟關(guān)系，但主要側重于房地產(chǎn)對實(shí)體經(jīng)濟或與虛擬經(jīng)濟的聯(lián)系，如果能夠同時(shí)分析實(shí)體經(jīng)濟因素和虛擬經(jīng)濟因素對房地產(chǎn)價(jià)格的共同影響，將有可能獲得更有意義的結論。本文第三部分將沿這一思路作些初步的嘗試。

　　在本文的實(shí)證研究部分，分析我國實(shí)體經(jīng)濟因素和虛擬經(jīng)濟因素對房地產(chǎn)價(jià)格的影響，從而說(shuō)明房地產(chǎn)的雙重屬性。如果房地產(chǎn)價(jià)格主要受實(shí)體經(jīng)濟因素的影響，則表明我國房地產(chǎn)的實(shí)物資產(chǎn)特性更強，反之，則表明我國房地產(chǎn)具有較強的虛擬資產(chǎn)特點(diǎn)，其他價(jià)格也會(huì )具有更強的波動(dòng)性，有可能加大經(jīng)濟波動(dòng)的風(fēng)險。

　�。保�計量模型

　　在本文建立的計量模型中，因變量為房地產(chǎn)價(jià)格，自變量為代表實(shí)體經(jīng)濟因素的主要變量、代表虛擬經(jīng)濟因素的主要變量和控制變量。其中，ＲＥＰｒｉｃｅｉｔ為第ｉ個(gè)省份、第ｔ期房地產(chǎn)價(jià)格，ｐ保悛保牽模形實(shí)際人均ＧＤＰ，Ｆｕｎｄｓ為房地產(chǎn)企業(yè)資金數量，Ｘ為控制變量。實(shí)際人均ＧＤＰ是代表經(jīng)濟發(fā)展水平和居民購買(mǎi)力的主要指標。房地產(chǎn)企業(yè)可以獲得的資金數量是虛擬經(jīng)濟發(fā)展狀況的重要指示指標，且與房地產(chǎn)價(jià)格直接相關(guān)。本文的控制變量是財政支出占當年ＧＤＰ的比重，該比重越高，政府在公共產(chǎn)品和服務(wù)的.投入越大，將會(huì )吸引更多的居民在本地購房和居住，從而推高房地產(chǎn)價(jià)格。本文采取半對數模型，對房地產(chǎn)價(jià)格、人均ＧＤＰ和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金取自然對數，政府支出比重未取對數。其中，γｉ是表示個(gè)體異質(zhì)性的截距項，μｉ為隨機誤差項。如果γｉ與解釋變量不相關(guān)，則建立個(gè)體隨機效應模型（ＲＥ），反之，則應建立個(gè)體固定效應模型（ＦＥ）。模型具體形式的設定可以通過(guò)Ｈａｕｓｍａｎ檢驗來(lái)完成。

　�。玻當祿�說(shuō)明

　　本文選�。保梗梗埂�２０１１年我國各省數據進(jìn)行面板回歸。西藏和重慶由于部分數據缺失，不含在樣本內。其中實(shí)際人均ＧＤＰ和財政支出占ＧＤＰ比重根據各年《中國統計年鑒》相關(guān)數據計算而得。實(shí)際人均ＧＤＰ按照各省歷年消費者物價(jià)指數進(jìn)行平減，折算為以１９９９年不變價(jià)格計算的數據。財政支出占ＧＤＰ比重均按當年價(jià)格計算。房地產(chǎn)價(jià)格水平包括商品房銷(xiāo)售價(jià)格和住宅銷(xiāo)售價(jià)格兩個(gè)指標，資金為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)全部資金，以上三個(gè)數據來(lái)自中國經(jīng)濟統計數據庫。

　�。常�計量結果及其說(shuō)明

　　本文對房地產(chǎn)價(jià)格水平的回歸結果如表２所示。所有自變量的回歸系數在１％的統計水平上具有顯著(zhù)性。對于所有商品房的銷(xiāo)售價(jià)格而言，實(shí)際人均ＧＤＰ增長(cháng)１％，將使房地產(chǎn)價(jià)格增長(cháng)０保擔掣靄俜值悖環(huán)康夭開(kāi)發(fā)企業(yè)獲得的資金每增長(cháng)１％，房地產(chǎn)價(jià)格將上漲０保保備靄俜值�。因此７康禺a(chǎn)價(jià)格水平的上漲既取決于實(shí)際因素，也取決于虛擬經(jīng)濟因素，即房地產(chǎn)企業(yè)獲得資金的能力。政府對當地房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展也具有重要的作用，政府支出在ＧＤＰ比重每提高１％，則會(huì )使得房地產(chǎn)價(jià)格上漲幾乎１個(gè)百分點(diǎn)。作為與居民生活直接相關(guān)的住宅，回歸結果與商品房十分類(lèi)似。略有不同的是，住宅受人均ＧＤＰ和政府支出比重的影響更大，而受房地產(chǎn)企業(yè)資金的影響略小，這也驗證了住宅更具實(shí)物資產(chǎn)的觀(guān)點(diǎn)。這也表明，除住宅以外的辦公樓和商業(yè)用房受實(shí)際因素的影響將會(huì )更小，而受虛擬經(jīng)濟因素的影響將會(huì )更大。本文對房地產(chǎn)價(jià)格增速的回歸結果如表２所示。所有自變量的回歸系數在１％的統計水平上具有顯著(zhù)性。對于所有商品房的銷(xiāo)售價(jià)格而言，實(shí)際人均ＧＤＰ增速每提高１個(gè)百分點(diǎn)，將使房地產(chǎn)價(jià)格增速提高０保矗陡靄俜值悖環(huán)康夭開(kāi)發(fā)企業(yè)獲得的資金增速每提高１個(gè)百分點(diǎn)，房地產(chǎn)價(jià)格增速將提高０保埃蹈靄俜值�。与房地矁r(jià)格水平相比，房地產(chǎn)價(jià)格的上漲速度受自變量的影響更小一些。政府支出比重也會(huì )影響到房地產(chǎn)價(jià)格上漲速度，政府支出在ＧＤＰ比重每提高１％，則會(huì )使得房地產(chǎn)價(jià)格增速提高０保叮犯靄俜值�。住盏幕貧w結果與商品房也十分類(lèi)似。

　　本文梳理了有關(guān)房地產(chǎn)實(shí)物資產(chǎn)與虛擬資產(chǎn)雙重特性的理論文獻和實(shí)證研究，并從這一視角構建計量模型，利用我國省級面板數據進(jìn)行計量分析。研究結果表明，房地產(chǎn)價(jià)格水平及其增速既取決于人均ＧＤＰ這類(lèi)實(shí)體經(jīng)濟因素，也取決于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)資金這類(lèi)虛擬經(jīng)濟因素，具有顯著(zhù)的雙重特性。同時(shí)，地方政府支出對房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展也發(fā)揮著(zhù)重要的決定作用。從本文的回歸結果來(lái)看，至少在全國層面上，金融因素或虛擬經(jīng)濟因素并非房地產(chǎn)價(jià)格唯一重要的決定因素，實(shí)際ＧＤＰ的提高似乎發(fā)揮著(zhù)更重要的作用，這可能意味著(zhù)，至少從全國來(lái)看，我國的房地產(chǎn)泡沫并不嚴重。目前的房地產(chǎn)價(jià)格水平及其較快的增長(cháng)速度，更多是由于收入水平的提高導致的。當然，政府的支出也發(fā)揮著(zhù)重要的作用。如果政府通過(guò)減低財政支出水平，適當減少對經(jīng)濟干預，有可能會(huì )起到平抑房?jì)r(jià)的作用。本文僅是房地產(chǎn)雙重屬性實(shí)證研究的初步嘗試，使用的解釋變量較少，是否還有其他更重要的解釋變量，有待于進(jìn)一步探討。由于受限于數據的可得性，本文僅以房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)所獲資金作為影響房地產(chǎn)價(jià)格的主要虛擬經(jīng)濟變量，而沒(méi)有采用更為常見(jiàn)的其他虛擬變量，如各省的貨幣供給、銀行貸款以及其他金融工具的數據。在進(jìn)一步的研究中，隨著(zhù)數據的補充和完善，有可能獲得更準確的研究結果。

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